我们对地产行业目前的糟糕情况并不陌生，最近一次类似境况发生在2014年，更早前的一次是从2008年夏天持续到第二年冬天。后来的V型大反转我们也同样熟悉，它像教科书一般出现在券商的研究报告中，有人常用此来说服投资者：周期拐点降至。

  刚刚过去的2021年三季度，市场从降温到逐月愈差，再到房企债务暴雷声四起，全国新房商品房销售面积、销售额同比分别下降了14.9%、14.1%。这样的数据与上半年的欣欣向荣相比可以称之为断崖式下滑，且幅度还在逐月扩大。

  翻开万科的三季报，即使是这家以经营稳健著称的房企在这个季度的净利润也下滑了23.3%。在41家已经公布了三季报业绩预告的A股上市房企中，有22家预告其归母净利润将出现亏损。

  但是，与以往任何一次都不同，这是一场由监管层主动发起的、立志要打破房地产投机与信贷扩张恶性循环的持久战。关于政策层面出现拐点的论调在3年前就掀起过，而事实一再证明，短期政策或许会有修复却根本就没有掉头的迹象。

  中国的房地产业虽起起伏伏，但如果把周期拉长，整个行业已经快速地增长了逾20年，中国的城镇化率已超越60%，家庭户均住宅已经高达1.2套，人均住房面积50平方米，年建设量17亿平方米。按照黄奇帆的话说：

  所有地产行业的从业者都不该侥幸地期待政策会掉头，快速地增长时代永不复返了。任何一个行业也都不可能永远保持线性增长，这才是常识。

  人们对于美好居住的向往永远都不可能改变。中国房地产业市场化发展的23年，房子满足的主流需求已经进化了三个阶段：第一个阶段是满足人的基本居住与庇护需求；第二阶段是满足人的多样化活动及功能需求；第三阶段是满足个性化及品质生活需求。

  接下来要进入的是第四个阶段，那就是人与房子、人与社区的互相满足阶段。简而言之，过去市场的驱动是围绕生产与销售房子，未来市场的驱动将倚仗于如何让人持续地居住好。

  后者也是行业大转向时代下驱动贝壳正在做的。从前，我们理解贝壳是中国最大的房屋交易代理商，如今，这家企业的角色已经转变为美好居住服务商。

  复盘贝壳过往几年的业务布局也是以这个逻辑延展。它早已从以交易为中心转向以服务为中心，从点扩展到线，从上往下走。业务板块则从交易经纪延展到家装等多个居住服务领域。

  从服务交易到服务居住，交易只是服务流程中一个环节，其能力覆盖已经不止于房屋买卖，而是房屋的使用、处置、维护、保持以及改善居住体验的全链条服务，包括租赁、家政、保洁、搬家，再到房屋更新，即装修。

  这是贝壳的一个根本的业务转向，也是中国房地产行业走向存量时代倒逼行业必须变革的前奏。贝壳的定位则是由一家房屋交易经纪转向为一家服务于美好居住生活的产业互联网公司，这种转向也是地产开发行业都该思考的出路。

  从对一家企业的估值模型上看，过去长期资金市场对贝壳的估值基于两点一线，看GTV与市占率两大指标，这是房屋交易视角下的估值模型。本质上，是将贝壳纳入到地产行业，其市值也随地产行业的周期起伏、一荣俱荣。

  贝壳上市后受到长期资金市场追捧，市值一度高于任何一家中国地产开发商，也主要是基于其GTV规模和所拥有的市占率。过去贝壳GTV保持快速地增长，是高估值的基础，而如今贝壳股价低迷时，这让我们大家可以沉下心来重新审视这家企业。

  贝壳未来的营收增长驱动并不是倚仗于开发体量的增长，而是基于更好的居住体验的需求的增长，其服务客户更广泛的主体是住户，而不是开发商。

  相比于交易受周期牵制，居住服务则不同，这是一个跨周期的行业，居住服务也是一个更广袤的市场、一个毛利更高的市场。在贝壳Q3业绩报表中我们也能够正常的看到，目前新业务虽然仅占其营收的3.4%，却占了毛利的9%。

  在未来，我们始终相信家装等服务会超越交易成为贝壳的价值所在。在此公司20年的发展路径里，如果说链家是第一场仗，贝壳是第二场仗，那么在打赢前两场仗的基础上，贝壳在家装上要打的就是第三场仗。

  前两场仗，贝壳改变了地产经纪这个NPS（净推荐值，亦称口碑，是计量某个客户将会向其他人推荐某个企业或服务可能性的指数）为负数的行业。家装同样是一个NPS常年为负的行业，按照贝壳董事长彭永东的话说，“这是非常非常大的一个赛道，但是这个行业关键词是差，体验极差。”

  但是，做难而正确的事是左晖为此公司树立的价值观。彭永东在接任贝壳董事长后，发起的第一个行动就是以80亿元拟收购圣都家装，从对最重要新赛道的选择上看，他看到的或许是最接近对既有业务规模复制的也是家装。

  整个中国家装市场水大鱼大，快速地增长，却一直处在低质竞争局面。按照中国建筑装饰协会的数据，To C家装市场规模达到1.5万亿，其中一二线城市To C市场估计有6000亿。一二线是贝壳的优势市场，但家装服务目前的局面是低频、大额、流程复杂，从业人员以十万计，这个群体服务意识淡薄，缺乏职业技能提升路径。

  摆在眼前的局面和链家最初所创立时所在的房产经纪行业极其类似，但这给贝壳作为产业互联网探路者提供了可以直接做标准化改良的机会。

  只是，与链家最初的开局不同，贝壳现时已经掌握了人才数据能力、技术和平台能力，所掌握的数字化池子也足够大，数据即插即用，比如VR目前已直接可使用于渲染家装效果。在更长远的时间内，相信贝壳在家装行业上最终是要推广价值观，提升B专业度和C端满意度，在一个高度分散的大行业中成为新的服务平台。

  服务工业化本身就是贝壳的核心能力。家装只是我们列举贝壳转向居住服务业征程上的一个案例，租赁等别的业务大抵如此，同样是难而正确的业务，但却是通向美好生活上必须要重塑的大赛道。

  从居住服务业的增长空间上看，宏观地说，全球主要发达国家房地产业占GDP比重一般达到10-12%，这其中住房投资的比重只有5%左右，更广泛的他处是居住服务，而中国目前房地产业占GDP比重只有7%，主要是房地产投资，留给居住服务业的市场蓝海基本尚未开发。

  贝壳的转向从财务模型上看，就希望转变现金流的性质并将现金流规模做大，从撮合交易带来的佣金驱动转为提供品质服务带来的付费驱动，从生产属性转为消费属性，以获得不受制于周期波动的增长韧性。

  这是一件艰巨的任务，需要市场给予时间与耐心。但是，贝壳的转向并不是意味着其在基本盘上丢失阵地，在很长一段时间内，其主要营收依然将倚仗于存量房与新房业务上完成的GTV。

  首先，房地产开发行业虽正在遭遇至暗时刻，但房产交易经纪这个业态的永续性和成长性如何？

  如我们此前文章所判断的，整个中国的房地产市场正在经历一种必然的宏观趋势：从增量房市场向存量房市场过渡，也就是从“繁荣的建设期”向“上升的流通期”转化。前者对应的是“开发商”为主角的卖方市场，后者则对应的是产生更大价值“经纪行业”的买方市场。在存量时代，二手房市场会加速流通，且慢慢的变多的主流城市二手房交易额会逐渐超过新房交易额，进入存量房时代。

  从成熟市场的历史及经验来看，存量膨胀并稳定后，房屋交易经纪迎来的是黄金时代。1968年的日本，经过20年的房地产发展后户均拥有住房超过1套，而正是在此一年后的1969年，日本迄今为止最大的房屋开发商三井不动产大举转向租赁与经纪服务，此后不但摆脱了开发泥潭，还重新开始了将近半个世纪的卓越发展。

  从这个三季度来看，全国二手房市场GTV同比下降41.6%，新房市场GTV同比下降14.1%。但贝壳的存量房交易GTV同比下降34.3%，新房交易GTV同比下降2.5%，均明显低于市场跌幅。其中，贝壳三季度新房交易服务的营业收入甚至取得了2.5%的同比增长。

  从中国地产开发行业大的发展阶段看，在流动性捉襟见肘、现金为王的第三季度，开发商更广泛应用销售经营渠道实现快速去化和资金回笼，新房销售经营渠道率回升均指向对房屋交易经纪的需求。

  简单说，在下行市场中新房业务的机会在于开发商越来越需要经纪。对贝壳来说，意味着开发商销售新房具有压力，对回笼资金具有诉求，需要经纪的辅助高效出售新房。

  当然，贝壳的新房业务渠道能力是在存量房业务的基础上跑通，得以将能力与领先经验持续拓宽至新房。

  比如，新房内容建设覆盖100%的房源，将存量房楼盘字典优势拓展至新房业务；存量房业务上的VR技术用于新房展示；向购房者披露新房坏因，创建全国最大的新房项目坏因数据库，进一步消除消费者信息差；严格的新房风控体系行业；贝壳还建设了健康的新房ECO，“五不”承诺已经覆盖66城100%开发商。

  贝壳上述在新房业务上所具备的能力甚至在下行周期内，将会成为推动开发商走出低谷的一种关键力量。

  首先，贝壳的股价受到政策面和情绪面的双重影响，就像彭永东在Q3业绩会上所说的，短期的波动和长期的大潮叠加涌来。

  股价反映了投资者的悲观预期、认知偏差和情绪化交易。如何理解贝壳的企业定位，以及“房住不炒”政策究竟会给贝壳带来哪些短期和长期变化，都或多或少会影响到最终市场情绪。

  比如，过去一段时间，对贝壳股价带来持续冲击的是政府层面开始下场，通过建立二手房交易监督管理服务平台为市场提供类似经纪的房源展示服务。这引起投资者的担忧，未来在房屋交易中，经纪的存在价值将被削弱？

  这是对经纪服务的完全不理解，就如曾经长期存在的一种观点认为经纪是一个无门槛的行业。抛开管理与技术这些贝壳所具备的远高于同业的能力，我想用贝壳董事长彭永东提供的数据来倒推撮合一笔房屋交易有多难。

  完成一次二手房交易，不将房源信息展示阶段计算在内，从开始带看到最后交易成功，一共要经历将近24个星期，在整一个完整的过程中的转化率为1/2500。也就是一位购房者在交易过程中的24个星期内，会有有N个变量来影响交易的最终成功，其中，有超过15位经纪人来提供服务，平均要带看30套房子。

  1/2500，转化率如此极低的一个行业，你还会认为仅仅通过房源展示就可以服务好交易吗？

  当然，这样的插曲之所以能够干扰市场，背后是对于贝壳的转向的价值，目前市场确实还未有达成共识。

  在Q3业绩会上，彭永东说这是历史性的一个季度。在调整下的低谷中，这家企业该如何？我想再贴一遍左晖2019年冬天在一场以《一条又缓又长的雪道》为题的演讲中说过的两段话：

  “内心笃定，好好地跟时间做朋友，只要我们今天做的事情是让整个产业明天变的更好，我们这帮人一定会有我们的价值，一定会创造出属于我们巨大商业上的价值和自己的财富。”

  “这个生意的确在从快的生意变成很慢的生意，就是长长的雪道，很缓的雪道，但是能让我们跑很长很久。”